核心提示：國資改革的幾種代表模式：資本拓展 1.0 模式、國企造血 2.0 模式、資本協作 3.0 模式，在此基礎上探討分析了PE機構參與本輪國資改革的潛在機遇。
引言
“國資改革”是“習李”政府大力推動“全面深化改革”工作的核心亮點，也是2014年中國經濟體制改革工作的重中之重；迄今為止，其推進速度與涉入深度遠超前幾輪國企改革，頗受社會各界關注。2014年1月，投中研究院發布《國資改革研究專題系列之一：新國資管理改革下的PE機遇》報告，結合前幾輪國資改革的背景、發展歷程及海外國資運營經驗，對本屆國資改革特點進行深入剖析，梳理了國資改革的幾種代表模式：資本拓展 1.0 模式、國企造血 2.0 模式、資本協作 3.0 模式，在此基礎上探討分析了PE機構參與本輪國資改革的潛在機遇。
經過半年多精心準備和積極探索，本輪國資改革已經從宏觀綱領逐步演化到微觀操作階段：在國家層面，國務院批轉了發改委2014年深化經濟體制改革重點任務，對國資改革提出“推進國有資本投資運營公司試點，有序推進電信、電力、石油、天然氣行業改革”等更具體的操作方向；在地方層面，重慶、廣東、天津等地緊隨上海腳步，陸續制定當地開展國資改革的推進方案；在企業層面，綠地集團年初成功借殼上市，中石油/中石化有意拿出部分業務與民間資本對接，百億并購基金開始籌建……
在中央及地方推動國資改革過程中，混合所有制方案是各方爭論的核心，但混合所制本身是手段而不是目的，最終目標則是提升企業的競爭力，提高整個經濟運行的效率。在此過程中如何推動企業發展，滿足國資保值增值、管理層適度激勵、民營資本參與獲利等多方利益平衡是近兩年探索的關鍵所在。投中研究院結合近期發生的一系列新變化，進一步挖掘梳理本輪國資改革的特點，總結PE參與其中的七大模式，發布《國資改革研究專題系列之二：PE參與國資改革七大玩法》，以供各方參考。
投中研究院 Sean Song
2014.06
1 國資改革體系日趨完善
自十八屆“三中全會”提出全面深化改革以來，“國資改革”始終是政界、財經界熱議不斷的保留話題。梳理2014上半年中央及地方政府發布的政策公告可以看出，相關職能部門關于國資改革的操作方案已經逐步理清并加以細化，陸續嘗試加速推進，市場各方對此寄予厚望，期待在“習李”領導班子的帶領下打一場革命性的攻堅戰。
“國資改革”是相對較泛的總體概念，無論從哪個維度開展探索都離不開其核心載體-國有企業，故而投中研究院研究聚焦于各級國企的過去、現在和未來，梳理其與股權投資行業的交互點。國有企業跟民營初創型企業相比有很大不同，在某種程度上說國企不缺錢，缺的是運營理念和執行力，故而國企改革的核心是釋放企業活力，提升效率，改善收益！
剖析當前國資改革的方向，從宏觀角度看，是建立有效的國有資本管理與考核機制；從微觀角度，是圍繞建立健全董事會制度來完善公司治理。無前者，后者沒有目標和原動力，無后者，前者也是空中樓閣。
2014兩會聲音
3月5日，習總書記參加上海代表團審議時表示：深化國企改革是大文章，國有企業不僅不能削弱，而且還要加強。同時強調，國有企業加強是在深化改革中通過自我完善，在鳳凰涅槃中浴火重生，而不是抱殘守缺、不思進取、不思改革，確實要擔當社會責任樹立良好形象，在推動改革措施上加大力度。
3月9日，習總書記參加安徽代表團審議指出：發展混合所有制經濟，基本政策已明確，關鍵是細則，成敗也在細則。要吸取過去國企改革經驗和教訓，不能在一片改革聲浪中把國有資產變成謀取暴利的機會。改革關鍵是公開透明。
當前形勢下，加快推進國資改革步伐是自上而下統一的聲音。在宏觀層面，將國有企業推向市場的實操過程中，如何平衡速度和風險是中央及各地主管部門優先考慮的首要問題，在此基礎上再考慮如何進一步優化完善國有資本運作升級的模式和體系。
在中觀層面，國務院明確了向非國有資本開放的七大領域，制定非國有資本參與中央企業投資項目的辦法，還提出了同步配套制度的建立，在更多的領域開放了競爭性業務，同時打破壟斷行業民營資本禁內的禁忌。
在微觀層面，逐步嘗試讓管理層及廣大職工的利益跟企業利益捆綁，激發企業管理活力，在推動企業滾動發展的同時，國資作為大股東增值，民營資本作為財務投資著獲利，管理層得到激勵。
1.1 宏觀指導落地，實操有規可循
2013年末，以習李為核心的“全國深化改革小組”正式成立，讓市場看到了中央政府推動國資改革的決心，勾起各方參與其中的欲望。過去幾個月間，“全國深化改革小組”已經連續召開三次會議，國務院也陸續明晰了國企改革的方向及路徑，指出進一步開放的行業領域、運作模式等細化方案，為各地政府推進區域性國資改革明確方向。
在2014年博鰲論壇上，柳傳志表示：“國企不占大股才能激活企業活力”。投中研究院認為，這代表了民營資本對本輪國資改革的期望和寄托，從既往改革歷程來看，短期內還達不到這種改革深度，但今年國務院越發緊湊的推進速度預示著這一目標將有規可循，而且未來推進速度將越來越快。
2014年3月5日，國務院總理政府工作報告：
制定非國有資本參與中央企業投資項目的辦法，在金融、石油、電力、鐵路、電信、資源開發、公用事業等領域，向非國有資本推出一批投資項目；
制定非公有制企業進入特許經營領域具體辦法；
實施鐵路投融資體制改革，在更多領域放開競爭性業務，為民間資本提供大顯身手的舞臺；
完善產權保護制度，公有制經濟財產權不可侵犯，
非公有制經濟財產權同樣不可侵犯。
2014年05月20日，國務院批轉2014年深化經濟體制改革重點任務意見
深化國有企業改革，深入研究和準確定位國有企業的功能性質，區分提供公益性產品或服務、自然壟斷環節、一般競爭性行業等類型，完善國有企業分類考核辦法，推動國有經濟戰略性調整，增強國有經濟的市場活力和國際競爭力。以管資本為主加強國有資產監管，推進國有資本投資運營公司試點。遵循市場經濟規律和技術經濟規律，有序推進電信、電力、石油、天然氣等行業改革。
加快發展混合所有制經濟。推進國有企業股權多元化改革，建立政府和社會資本合作機制。除少數涉及國家安全的企業和投資運營公司可采用國有獨資形式外，其他行業和領域國有資本以控股或參股形式參與經營。加快清理限制非公有制經濟發展的法律、法規、規章和規范性文件，推動非國有資本參與中央企業投資和進入特許經營領域。放開包括自然壟斷行業競爭性業務在內的所有競爭性領域，為民間資本提供大顯身手的舞臺。發展混合所有制經濟要依法合規、規范運作，有效防止國有資產流失。
1.2 區域探索提速，滬粵渝津領銜
上海市國資改革是各地探索的領頭羊，繼上海市提出國資改革20條之后，重慶、廣東、天津等地紛紛針對國資改革提出相應的方案和設想，格力集團、上海文廣等也先后公告實施改革舉措。目前多數省市都已將國資改革列為本年度核心工作內容之一，下半年各地政府預計將根據上海、廣州等地改革方案陸續推出適合當地發展的改革方案。
1.3 分類分級對待，開展差異管理
本輪國資改革核心亮點在于將國有企業分為競爭類、功能類和公共服務類三大類群體。對于競爭類企業，中央政府有意將其徹底推向市場，以利益最大化為目標讓其自然競爭中滾動發展；對于功能類企業，以完成戰略性任務為核心目標；對于公共服務類企業以實現社會效益為主要目標。
總的來看，在本輪改革方案中，“抓資產/企業”的傳統理念已經被“抓資本”的新興理念所取代，以上海為例，其國資的布局目標已然明確：未來3——5年內，上海80%以上國資集中在戰略性新興產業、先進制造業與現代服務業、基礎設施與民生保障等關鍵領域和優勢產業。
各地政府在摸索過程中，紛紛將淡馬錫模式作為學習和模仿的主要對象，淡馬錫模式最直觀的特點即為“政府-資本平臺-國有企業”的三層架構，而中國目前的國企持股模式主要是以國資委為出資人，直接或間接通過母公司來統一管理旗下所有國有企業。尤其是對于國有上市公司而言，國資委通過母公司持有股份間接管理的做法一方面被市場各方所詬病。目前，中央政府及各地方政府陸續組建專門運作國有資本的管理平臺，通過管理平臺針對不同類別的國有企業分類管理，合理調配資源，實現國有資產收益組合的最大化。
1.4 完善企業制度，撤回行政之手
所謂現代企業制度和公司法人治理結構，核心是股東會、董事會和管理層各自的運作機制和它們之間的相互關系。當董事被股東委任后，管理公司的生產經營成果，董事會向股東承擔責任，股東對公司的經營成果有考核、評價權，對董事有選舉和罷免權，董事會為完成股東的委托及投資回報的期望而選擇合格的管理者。
中央及地方政府對國有資本的管理責任建立在所有權之上，但如直接干預企業生產經營，則會背離多年來的市場化改革方向。在上一輪國企改革過程中，已經逐步避開管理部門直接涉入國有企業實質運營的問題，但限于各方面阻力推進情況欠佳。當前各級國資管理部門很大程度上實質是以政府部門的面目管理國有企業，這同國資委設立前政府行業部委的管理沒有本質區別。
未來國資管理的改善，需從建立市場化有效機制入手，給予國資之外的其他股東相應的投票權，參與權，而不僅僅是引入民營資本而已。投中研究院認為，從資本體量看，民營資本跟國有資本無法相提并論，在絕大多數國有企業不可能獲得主要控制權，只存在少部分。即便如此，獲得少量股權的PE等民營資本也無法獲得話語權，只能淪為純潔無比的財務投資者角色，無法有效利用民營資本在機制上、思維上的靈活性，違背了引入民營資本的初衷，同時也讓大量PE機構游離于國資改革市場之外。
2 混合所有制意識更接地氣
國資改革涉及各方面工作較多，核心兩項任務在于：其一，加快國有企業股權多元化改革，積極發展混合所有制經濟；其二，深化國有企業管理體制改革，健全完善現代企業制度。這兩項任務相輔相成，唯有逐步建立健全國有企業的現代企業制度，并建立相應國有資產管理平臺，才能有效滾動推進混合所有制建設，否則“為混合而混合”只是空中樓閣，不接地氣，最終留存一堆半拉子改革工程而已。
換個角度看，資產管理和資本管理的目標并不完全一致，前者的目標是利潤最大化，后者的目標是回報最大化，國有資本的管理核心應是資本回報的管理，因為獲取持續的回報是資本的本質屬性。目前“國有資本運營公司”和“國有資本投資公司”已進入實驗階段，“國有資本運營公司”將一部分國企的股權或國企控股上市公司的股權劃歸其所有，對這類機構的主要考核指標是資本回報；“國有資本投資公司”應主要服務于國家戰略目標及公共事業，在“前瞻型戰略產業、保護生態環境、國家安全”等領域投資，對這類機構，主要應圍繞實現政策性任務的好壞來考核。
2.1 混合不是目的，只是操作方式
我們通常說國有企業有三大責任，即政治責任、經濟責任和社會責任。而國有企業通過可持續的、優良的業績回報以提高全民福利，是其履行政治責任、經濟責任和社會責任的最佳途徑，這也應當成為國有資本管理的目標所在，成為下一步深化國資改革的重中之重。
當前存在一種意識誤區，即為了實現混合所有制架構而推動“混合”，在行政干預下，混合操作可以較快完成，但后續未能實現激發企業活力的初衷，在企業盈利未能有效改善的情況下，國有資本、民營資本均受傷害。投中研究院認為，在這種環境下PE很難愿意參與其中，故而相對市場化意識較強的上海、江蘇、廣東等東部省市更容易獲得PE機構的關注和合作。
在既往國企尤其是央企開展混合所有制過程中，中國建材的經驗十分可貴：通過公平合理定價、為民企老板保留部分股權、把民企老總聘為職業經理人，分別解決了企業關系、產權制度和職業經理人等核心問題，奠定了中國建材在產權和混合方面的制度基礎和實現路徑。依托于中國建材的大平臺，通過不斷能整合江蘇、福建、四川等地龍頭企業，將原本微弱的國有資本變身成為中國建材行業的巨無霸，實現多方共贏。
而且在中國建材現有股權架構中，國有資本僅占三分之一，用少量的國有資本撬動大量的社會資本，實現了以小博大，完成國有資產的保值增值和民營企業共同成長。投中研究院認為，隨后三到五年，在地方政府支持下，部分據區域性競爭力較強的國有企業將通過內部引入民資擴股，外部吸收民營資產等方式逐步形成一大批區域型競爭龍頭，部分晉身全國性行業龍頭企業。
2.2 玩法千變萬化，核心在于放權
過去一年間，國資委及各地政府從理論到實踐，提出諸多改革路徑，拋出眾多混合方案，基于各地經濟發展狀況的差異，各地政府因地制宜退出更加務實的“混合”計劃，如此市場化的作法著實讓市場各方期待。投中研究院認為，經過一段時間的醞釀和參考，截至今年年底，多數省市都將提出地方性混合解決方案，限于當地條件，部分地區的具體推進步伐可能會在明后年實質啟動。
各項混法的核心是“放權”，將更多資產推向資本市場，逐步減少行政部門對企業運營的參與。總體來看，混合方法大概涉及如下類型：
“混”法--整體/部分上市
推動國企集團整體上市，或者將原先未上市的資產進行整合，打包置入上市主體當中。
“混”法-發展投資基金
轉讓部分股權匯集國有資本，建立一批國資委直接控制的產業投資母基金，吸引各種社會資本形成的私募投資基金服務當地市場。
“混”法-改造未上市企業
把未上市企業的部分股權轉給民營資本，甚至是外資。
“混”法-開放服務領域
在政府公共服務、基礎設施等領域，部分開放壟斷性保護屏障，吸收民營資本涉入。
2.3 推管理層激勵，鼓勵員工持股
立足國企改革新時代，實現國企高管持股，理應有新思維！國務院國資委研究中心主任楚序平曾表示，十八屆三中全會發展混合所有制和以前最大的不同就是鼓勵員工持股，這也是對勞動價值的最好認可，符合市場發展規律，“只有實現員工持股，承認人力資本價值的企業才是好企業”。
乘著政策利好，部分已上市國企憑借相對優越的條件已經加快了股權激勵的行動。中國海誠工程科技股份有限公司2013年12月推出第二批股票期權激勵計劃、光明乳業股份有限公司2014年2月推出A股限制性股票激勵計劃(二期)，成為A股最早推出多期股權激勵方案的國有控股上市公司。投中研究院認為接下來一段周期內，管理層激勵和員工持股將會逐漸變成普遍化操作行為，如綠地集團的員工持股架構等，未來PE在其操作中將有一定參與機會。
2.4 擱置爭議主體，探索局部試點
從管理架構看，由國資委直接管理的央企改革涉及內容較為復雜，直接推行改革的難度較大，而由省/市國資委管控的地方國有企業的歷史背景相對簡單，政府較為支持，審批流程更加靈活一些，從PE參與角度看，與東部地區的地方型國企合作的成功概率更高一一點。
反觀國資委旗下央企的三級四級公司或者部分業務，其監管壓力相對小，引入民資資本或實施高管持股的可能性相對較大。此前中石油/中石化等巨頭紛紛拋出混合所有制的橄欖枝，期望在部分業務領域與民資開展合作，投中研究院認為，此類舉動的信號意義大于成果影響。對于PE而言，限于自身業務模式的困擾，參與此類業務合作的機會較為渺茫，但后續在地方性國企的合作步伐將更快一些。
2.5 組建流轉平臺，剝離不良資產
此前在國有資產剝離、重組等過程中，制約創新探索的最大因素在于基于國有資產流失的定價問題，無論是國有股份出售還是收購民間資產都被牢牢束縛在國資流失的大帽之下，資產定價的尺度很難把握。如運作相對成熟的中國建材，在其早期吸收民營資產的過程中因為國有資產流失問題屢屢遭受爭議，并多次被國資部門審查，
投中研究院認為，單憑國有企業自身的努力難以解決此類問題，而目前正在籌建的國有資產流轉平臺，可以讓目標國有企業的部分資產劃轉到流轉平臺中，避免陷入國資流失口水戰，由平臺統一處置相關資產，以此解決部分剝離資產定價的問題。在股權售出和收購民營資產方面，遵照習主席公開透明的要求，借助產權轉讓平臺以及更加透明的披露制度，讓交易更加透明化，以此逐步解決定價難的問題。
據投中研究院了解，上海國際集團和上海國盛集團已經被敲定為上海兩大國資流動平臺。未來在國資流動平臺方面，將實行競爭機制，對部分上市公司和非上市公司的股權等進行統籌管理和市場化運作，但并不參與企業內部管理，也不干預企業生產運營。但此類改革涉及較深，在短期內可能無法落實，還有待于進一步摸索推進。
3 PE參與國資改革七大玩法
在國資改革大旗下，圍繞各級國有企業，政府與市場各方正加緊開展多方位的探索，涉及國企改制重組、資產整合上市、境內產業整合、出境并購布局等諸多領域。投中研究院認為，對于PE機構而言，在整個國資改革體系中蘊含眾多投資機遇，未來五到十年伴隨著國資改革的持續推進，將逐步醞釀產生龐大體量的投資市場。
但從市場角度而言，眾多國有企業具有優質的資產，尤其是在消費等競爭性行業領域，通過引入更具活力的競爭體系提升企業效率，現有企業盈利水平提升空間很大。但需要注意的是，阻礙民間資本的因素仍然很強勁，如：對于優質資產大幅放手的意愿還不強烈，在國有資產流失問題上，還沒有比較有效的統一解決方案，對國資管理部門及國有企業的管理層依賴過高。步入2014下半年，整體經濟環境所面臨的穩增長壓力越來越大，部分政府部門有可能減少在改革方面的精力，故而國資改革下的投資機遇還存在很多變數，期待后續的不斷探索和嘗試。
從目標群體來看，投中研究院認為，比較適合切入的方向需要具備以下條件：與當地政府產業發展方向一致的行業；管理機制相對靈活且隱形資產較大的競爭類行業；管理層相對穩定的企業。從地域分布來看，在國資改革的大背景下，大規模并購重組稍后將在一線城市有望進一步推廣，并在二三線城市逐步醞釀試點。此外，從企業類別看，限于繁雜的審批流程，市屬國企在此輪浪潮中將承擔主要參與角色，省屬國企次之，而央企的動作將呈現個例化特點，較難批量開展。
根據PE可能參與其中的模式差異，從以下七個方面分析PE涉入的機遇和風險：
3.1 投資基金合作
與國企相關的并購重組主要表現為三種主要形式，即大股東優質資產注入、戰略轉型及引入戰略投資者、向行業上下游及跨行業并購。伴隨著對國資改革的逐步推進，中央及各地優質國有企業紛紛嘗試加大資本運作力度，尤其是圍繞產業鏈開展大規模整合舉動，但限于資本運作經驗、并購整合速度、投資風控等方面因素，由國企自身開展產業整合的難度較大，需要借助外腦的幫助。
從優勢互補的角度看，PE機構善于挖掘優質項目的經驗恰好可以彌補國有企業本身的短板，同時解決PE傳統過度依賴Pre-IPO模式的瓶頸問題，故而在過去半年多陸續誕生一批由國有企業和PE機構聯合發起的產業投資基金/并購基金。其中由上海市政府牽頭，由海通證券聯合上實投資、益流能源、贛商集團、東方創業等產業集團發起設立的百億并購基金頗受市場關注。
借助合作基金的模式，國有企業可以在產業整合過程中達到積累投資經驗、加快整合速度、孵化目標企業的多重目標，投中研究院認為，未來此類模式將從上海、廣東等地逐步向其他省市逐步復制，具有資深產業投資背景的PE機構和券商系的PE機構將成為此類模式的主要參與者。
3.2 國企改制重組
在上一輪國有資產管理改革過程中，對優質國有企業進行改制重組上市的模式一度在各地集中推廣，形成較為批量化投資機遇，在此期間也形成一批專業化運作改制的機構。但需要注意的是，針對國企的改制重組涉及面非常廣，企業歷史背景極其復雜，加之其中存在很多政府化干預的色彩，習慣于市場化運作的PE機構很難適應此類投資氛圍，這就造成了PE機遇存在但難以抓住的尷尬特點。
投中研究院認為，國企重組下的PE市場呈現“小富美”的特征，開展此類業務的門檻在于能否基于豐富經驗給國企在體制革新方面給予實質性支持、在產業協同方面是否有利于國企的產業鏈延展，除此之外更具影響力的是與地方國資主管部門的公關能力。此類模式的參與主體圈子較小，主要是弘毅投資等在上一輪國企改制過程中具有豐富經驗的機構群體。
3.3 資產運作上市
實踐證明，發展混合所有制經濟，比較可行的基本方式是成為公眾公司、實現整體上市，或將價格盈利或成長性好的資產單獨上是或注入上市公司，幫助未上市國企完成資產證券化，或幫助上市國企改變一股獨大的局面同時提升國企經營效率，如大小文廣整合等案例。
此過程中吸引以PE為主的活躍民營資本進入具有更高操作性。綠地集團在過去一段時間的一系列動作也表明了PE參與國資改革的機遇： 2013年底綠地集團吸收平安創新資本、鼎暉嘉熙等數家具有典型國資改制概念背景的PE加入，以部分股權國退民進的方式嘗試混合所有制的探索，稍后在上海國資委的安排下，借助金豐投資的小殼實現綠地大資產的整體上市目標。
投中研究院認為，此類模式的運作的主動權在地方政府手中，無論是國企股份轉股/擴股，還是殼資源的銜接都離不開地方國資部門及其他部門的協調和支持，故而此類業務的競爭門檻相對較高，具有一定政府背景、金融集團背景、自身資本運作經歷的投資機構屬于此類模式的主要參與者。
3.4 出境并購交易
國企在“走出去”以及跨國并購的過程中，存在一些弊端，“一是國企‘走出去’時，戰略不是很清晰，主要就是為了擴大規模。二是資金來源方面需要借債。”如果混合所有制企業能夠借助具有國際水準的VC和PE等風險投資的力量共同出海，風險投資不僅會為混合所有制企業提供資金支持，優化公司股東結構，提升公司治理水平，還會為企業發展提供具有國際化視野和經驗的人才支持。
因此，不論是在企業海外并購的戰略決策層面，還是進一步的整合執行、發展全球業務方面，風險投資對混合所有制企業都能起到非常積極的作用。伴隨著出境并購的管束逐步放開，尤其是上海自貿區投資平臺的搭建，內地成熟行業的優秀國有企業出境并購的意愿更加強烈，具有海外投資經驗的PE機構將是此類模式的主要參與者。
3.5 被收購方股東
以被收購方股東身份出現是眾多PE機構參與國資改革的默認方式，對于PE機構而言，選擇國有企業作為收購方并非因其國企身份，關鍵在于收購雙方的對于資產估值、支付方式等方面能否達成一致。實際上由于相對特殊的身份限制，國企在開展收購過程中往往比民營企業更加復雜，要求更加苛刻，很多PE更加傾向于選擇民營企業作為收購方。
從目前形式來看，2014全年預計能獲得發改委路條的排隊企業僅150家左右，對于六百多家已公開披露和五百余家二線排隊企業而言，A股IPO過于艱難，部分企業不得不擠入并購市場尋找合作機會。雖然在此過程中PE可能與國企因并購產生合作，但這種模式僅屬于國資改革概念下被動參與模式，不存在明顯的準入門檻。
3.6 助力管理層收購
在既往國有企業改革路徑中，從1999年開始，管理層收購(MBO)掀起數輪熱潮，其中存在很多違規操作行為，隨后引起了社會關于國有資產被侵吞的批判和國企改革模式的爭論。近幾年來，關于監管部門及社會各方對國有企業的定位認識逐步清晰，對于推進管理層激勵體系和鼓勵支持員工持股逐步達成共識。
此外，對于管理層收購過程中所涉及的定價問題、輿論問題，已經逐步被各方所接受，PE參與國有企業管理層收購是大勢所趨，目前正處于謹慎推進狀態，未來在此領域有望產生跟更多投資機遇。
3.7 上市國企定增
PE機構參與A股定增業務是2013年比較突出的靚點之一，其中不乏擴展投資領域布局、迫于收緊股權投資腳步等因素推動，步入2014年，定增業務對PE而言還存在很多遐想空間，尤其是當前A股市場處于相對低谷的狀態，具有國資背景的上市企業仍具有一定的吸引力。與此同時，在上海、廣東、北京、江蘇等地政府支持下，當地的優質國資系上市公司在大幅擴張過程中價格陸續開展定增業務，能否識別其中的機會與風險是對PE機構的一大考驗。
綜上所述，投中研究院分析認為，在推動國資改革過程中，混合所制本身是手段而不是目的，最終目標則是提升企業的競爭力，提高整個經濟運行的效率。在此過程中如何推動企業發展，滿足國資保值增值、管理層適度激勵、民營資本參與獲利等多方利益平衡是近兩年探索的關鍵所在，未來三到五年將是PE深度涉入其中的關鍵時機，具體實踐將在上述七大玩法基礎上進一步創新落地。
（來源：ChinaVenture）
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