2016年1月1日起，中國股市正式進入熔斷機制時代，也就是實施盤中暫停交易新機制。從1月4日的實際市場的交易情況來看，滬深300指數在1點12分時下跌了5%，觸及首個熔斷點要停市15分鐘后，在復市后6分鐘進一步跌至7%，迫使全日停市，令筆者震驚。

我國之所以引入股市熔斷機制，是因為2015年6月發生股災之后，中國監管部門參考發達市場歐美股市的經驗，在股市指數出現劇烈的震蕩時，強制停市以便讓這種劇烈震蕩的市場冷靜下來，穩定股市。但是我們看到的結果卻是不容樂觀。股民不禁思考：其他國家的股市熔斷機制是怎樣的？我國股市又為什么會出現這種令人咂舌之怪現象？

從世界范圍來看，采取熔斷機制也是比較常見的風險措施。美國、日本、新加坡、韓國等國都有觸發熔斷的限制。“熔斷”制度有兩種表現形式,分別是“熔而斷”與“熔而不斷”。前者是指當價格觸及熔斷點后,在隨后的一段時間內停止交易；后者是指當價格觸及熔斷點后,在隨后的一段時間內仍可繼續交易,但報價限制在熔斷點之內。

美國紐交所最早于1988年實行了掛鉤道瓊斯指數的兩級熔斷門檻。之后證監會于2012年把基準指數修改為標普500，修改熔斷機制為三級，熔斷門檻分別為7%、13%和20%，一旦觸發7%和13%時，則交易暫停15分鐘。當觸發20%時，則直接休市。

新加坡交易所2014年2月開始在證券市場實行的熔斷機制就屬于后者。新交所的公告顯示,熔斷機制將適用于約占新加坡股市交易量80%的證券,包括海峽時報指數和摩根士丹利新加坡指數的成分股等。根據規定,當上述證券潛在交易價格較參考價格(指至少五分鐘前的最后成交價)相差10%時,便會觸發熔斷機制,繼而實施五分鐘的“冷靜期”。“冷靜期”內股票仍可繼續交易,但價格波動范圍限制在10%的波動區間內。當“冷靜期”過后,交易恢復正常,新的參考價格也將根據“冷靜期”的交易情況而定。

日本東京證券交易所日經股指、TOPIX股指期貨等均設有熔斷機制,規則為以股票期貨價格為基礎,當價格超過規定上下限，期貨交易將暫停交易15分鐘。東京股市還同時設有漲跌停價格限制,與熔斷機制配合監管市場風險。

韓國股票和期貨市場均設有熔斷機制，分為強制性熔斷和選擇性熔斷。熔斷機制每天只實施一次,在下午2:20以后不再實施。熔斷機制的啟動條件如下：如果韓國股票綜合指數(KOSPI)較前一天收盤價下跌10%或以上，并且這種下跌持續一分鐘,股票交易暫停10分鐘；如果交易量最大的期貨合約價格偏離前一天收盤價5%或以上,并且這種價格變動持續一分鐘,期貨合約停止交易5分鐘。

機制擺在那里，更讓人觸目驚心的是機制所帶來的效果和結果。比起中國股市實行熔斷機制之后的首個交易日就兩次觸發，美國的熔斷機制實施至今僅觸發一次，是在1997年10月27日。韓國也僅觸發過三次，分別出現在2000年4月17日、2000年9月18日和2001年9月12日。

另據可靠數據顯示，4日由于熔斷機制引發的中國股市暴跌，再加上中東局勢緊張，國內經濟數據不如預期等消息的影響，不僅讓中國股市“血流成河”，也讓2016年首個交易日全球股災重起，蝴蝶效應尤為強烈。4日日本、韓國、臺灣、香港及印度股市收盤都下跌超過了2%；4日下午歐洲股市開盤，也出現全面重挫，德國DAX指數更是暴跌超過了4%以上、法國CAC指數及英國富時指數都下跌超過了2%；美國道瓊斯指數開盤也大跌2%以上，最后以下跌1.58%報收。可以說，盡管1月4日全球股災不能完全歸結于中國股市實施熔斷機制，但是由此引發是毫無疑問的。

那么問題到底出在哪里？股民的心理因素？投資市場的情景？還是中國股市的制度？值得深思。

客觀看來，實施熔斷機制在不同的市場會有不同的結果。歐美市場能夠真正達到讓股市投資者冷靜理性，而在中國市場則會引發更大的恐慌，但這只是投資市場的情景不同而已。實際上，投資者的集體恐慌則是一樣的，中國與歐美投資者的集體恐慌并沒有多少差別。而且在當前美國股市80%是以程式化交易的情況下，國際市場上的任何一點恐慌情緒都容易很快蔓延，并由此形成全球股市集體恐慌。

恐慌的股民，瘋狂的股市，4日的兩次觸發熔斷機制赤裸裸地將中國股市的制度問題顯現出來。甚至可以說是熔斷機制在問責中國股市制度！

痛過之后，就該思考中國股市制度到底應該怎樣改進和完善？

答案是：在于圍繞注冊制對過去的一系列制度進行梳理和重構，改變圈錢市的本質，夯實股市的制度基礎。

中國股市最大的軟肋——制度建設和投資者利益保護機制的完善上來。但多年來中國資本市場形成的思維邏輯和語境依賴，機構也好，散戶也好，都似乎對中國資本市場的制度建設缺乏信心，而依然在過去的邏輯中尋找虛無縹緲的上漲的炒作題材。

在中國股市，最沒有技術含量的工作就是尋找股市下跌的理由。從基本面而言，經濟下行的壓力巨大仍然是股市下行的主要原因，其他的什么減持禁令的到期，什么注冊制改革的利空，什么經濟數據不及預期都不過是短期因素而已。也就是說，這次下跌和以前所有的下跌一樣，在一段非理性的繁榮之后，以猝不及防的暴跌作為結束而已。   

2016年真正能夠成為中國資本市場的制度建設元年，中央決定在兩年之內實施注冊制的決定也讓股民看到了中國資本市場制度轉型的希望。如注冊制一旦真正推行，則意味著中國資本市場一次顛覆性的制度重建，也意味著中國資本市場本質的嬗變。以前的圈錢市，行政市，政策市將回歸至投資市，法治市，包括退市、集團訴訟、監管、公司治理以及公司收購等一系列制度脫胎換骨的變化。過去這些制度盡管存在，但在市場圈錢市的本質沒有改變的情況下，大多成了擺設。中國資本市場20多年，不是沒有制度，而是缺乏對制度起碼的敬畏。一個不遵守游戲規則的市場，一個缺乏對規則信仰和敬畏的市場，注定是搞不好的。投資者對中國資本市場絕望的關鍵是制度被凌辱被玩弄，從而使得股市成了一個沒有任何規則的屠殺的場所。中國資本市場只有在包括退市制度、集團訴訟等方面構筑起利益保護的制度之墻，才能真正改變圈錢市的本質，恢復投資者的信任和信心。

基于此，未來包括注冊制在內的資本市場的關鍵制度的穩步推進，令人期待。