2014年可謂是中國的互聯網券商元年。該年2月，國金證券聯合騰訊公司推出了“傭金寶”，并伴以萬2.5的低傭金率，在證券市場掀起了驚濤駭浪。自4月中信證券、銀河證券等6家券商率先獲得互聯網證券業務試點資格以來，已有55家證券公司先后取得該資格，總數已達全行業的一半。這一年，證券行業多年來的傭金價格壁壘由于互聯網券商的加入被打破，激烈的競爭使得券商平均傭金率降至萬分之六，傳統以經紀業務為主要收入的券商面臨著巨大挑戰。那么傳統券商該如何應對互聯網券商的競爭和低傭金率的挑戰，首先，我們可以從美國互聯網券商的發展中探尋一些值得借鑒的經驗。

一、美國互聯網券商的發展

1. 傭金大幅下滑

美國證券行業在20 世紀70 年代中期以前一直實行固定傭金制度。1975 年實行浮動傭金制后，美國出現了大量的折扣經紀商，以低廉的價格吸引中小投資者，使之后的十年間傭金下降了60%。80 年代末期開始，隨著計算機和信息技術的普及，折扣券商和網絡券商逐漸興起，Etrade首開證券電子化交易的先河， Charles Schwab（嘉信理財）、美林等券商緊隨其后，傭金在此前的基礎上于之后的15年間下降了65%，低至萬六。2005年之后，傭金水平逐漸穩定。例如，Ameritrade在1998年時每筆傭金是29 美元，此后持續下降，最近幾年穩定在12 美元左右，其他幾家網絡經紀商的情況也較為類似。

2. 互聯網券商市場份額提高

網絡經紀商帶來的低傭金和交易的便捷性提升了客戶的交易體驗，促使其市場份額出現了明顯提升。以上市的網絡經濟公司中的TD Ameritrade為例。1998年，其日均交易1.8萬筆，而到2012年其日均交易36萬筆，是1998年的20倍。而在此期間，紐交所的日均交易筆數由6.7億筆上升至11.5億筆，增長了72%。由此可見網絡經紀商發展勢頭迅猛，其市場份額飛速提高。

3. 盈利模式

美國網絡經紀商的盈利模式總體可以歸結為“1+N”，1是經紀業務，N則是將經紀業務客戶資源貨幣化的三種方式:分別是資產管理模式、銀行模式和傳統模式。其中，資產管理是最為成功的，盈利能力在三種模式中最好，代表性公司是嘉信理財和富達。

A. 資產管理模式（嘉信、富達）

嘉信理財的收入由3 部分組成：資產管理費收入、凈利息收入和交易收入，其中資產管理費收入占比最高，過去十余年時間的占比一直在40-45%左右，凈利息收入2012年占比為36%。傳統的傭金收入占交易收入的90%以上，但在收入結構中的占比已經顯著弱化至不足20%，資產管理業務的重要性凸顯。

嘉信理財的資產管理業務收入主要來自向客戶提供自有或第三方理財產品帶來的銷售收入以及咨詢業務收費。在理財業務方面，嘉信理財創新了收入模式，其通過設立對投資者免費的“共同基金全賬戶”而吸引了大量客戶進入其共同基金超市，基于嘉信理財龐大的客戶基礎，基金公司也愿意支付一定的費用來達到宣傳和銷售的目的。嘉信理財在該領域的盈利模式是向基金公司收取一定的費用，同時從龐大的客戶資產中獲得保證金利息。

嘉信理財的客戶資產規模過去十余年一直保持較為快速的發展，除2008 年和2011年外，每年的客戶資產增值都超過10%。目前嘉信理財已經發展成為集經紀、產品銷售、咨詢及其他綜合金融服務為一體的全能型經紀商。

B. 銀行合作模式（Etrade、 TD Ameritrade）

Etrade收入構成中最主要的收入來自利差，占比接近60%。第二大收入來源是傳統的傭金收入，但其占比只有20%左右。Etrade的利息收入主要是通過將客戶資產投資于房地產貸款、證券投資等相關企業生息資產而獲得的。換而言之，Etrade在運用客戶資產的過程中獲得利差，充當了類似于銀行的角色。Etrade運用的資產中大部分是Sweep Deposit，其他還包括應付客戶款、待回購證券等。所謂“Sweep Deposit”指的是一種可以讓投資者在現金和股票、基金等投資工具之間自由選擇的銀行賬戶，可以讓投資者兼顧流動性和收益性。Etrade的生息資產利差在過去10余年時間均保持在較為穩定的水平。

C. 傳統模式（Interactive Brokers）

盈透證券（Interactive Brokers）成立于1977年，于2007年5月在納斯達克市場上市，是全球最大的電子券商之一。盈透證券的收入結構主要包括三個部分：電子經紀業務、做市業務和其他。在盈透證券的收入構成中，做市業務已經成為其另一個支柱業務，2012年做市收入占營業收入的比重為41%，超過了傭金收入。盈透證券的做市業務通過子公司Timber Hill 來運作，而Timber Hill 是全球最大的電子化證券交易的做市商之一。此外，通過公司強大的交易平臺，IB的客戶可以以較低的傭金隨時登陸14個國家的70多個交易所，交易股票、期貨、外匯、期權、指數基金及共同基金等各類投資工具。

雖然浮動傭金制的實行和IT技術的發展降低了美國券商的傭金費用，但嘉信、Etrade等券商卻探索出了自己的盈利模式，那么，面對互聯網金融的迅速發展，我國券商又該如何迎接機遇與挑戰？

二、互聯網時代來臨，我國券商該如何應對

在我國證券行業的收入結構中，經紀業務一直是最主要的收入。根據中國證券業協會網站統計數據，2008年券商買賣證券傭金收入占比營業總收入71%，2014年已降至40%，下滑近一半。經紀業務下滑最主要的原因來自于傭金率的快速下調。數據顯示，2008年我國券商經紀業務平均傭金率約為萬分之十三左右，截止2014年末已降低到萬分之六。而2015年4月13日起實行的“一人多戶”政策，可謂是壓垮市場區域壟斷的最后一根稻草。對于券商來講，只靠傭金吃飯的時代已經一去不復返。那么券商該如何應對新的挑戰，國泰君安證券金融學院執行院長、總培訓師耿慶武教授提出了以下建議。

1、設計證券交易服務套餐，傭金率模糊化

券商可以像中國移動通信資費定價一樣實行套餐價格，由單一傭金改為“傭金+收費”組合。例如，2014年國聯證券推出面向互聯網用戶的證券交易服務套餐“靈傭金”，其中包含了一項名為“筆筆惠”產品，對于通過電腦和手機自主完成賬戶開立的基礎交易通道用戶，無論成交金額大小，采取滬深A股、基金交易5元/筆的收費方式(規費另行收取)，盡管“筆筆通”當年7月即被叫停，但券商加速了針對證券交易服務套餐產品的設計與創新。再如，近期廣發證券針對網上開戶客戶設計了七個可選套餐方案（見下圖）。券商逐漸由單一傭金收費升級為針對不同層次服務設計的“傭金+收費”組合，套餐價格使得投資者難以分辨哪家券商的傭金更便宜,實現傭金率模糊化。

2. 積極擁抱互聯網，線上提供標準化產品和服務

券商應積極擁抱互聯網，成立并完善網上金融超市，為客戶提供標準化的有形知識產品和服務。金融超市可涵蓋銀行理財、基金產品、券商資管、保險、信托、P2P理財等各類金融理財產品。具體而言，中小型券商可以選擇同互聯網企業合作，優勢互補共同開展互聯網券商業務。例如，中山證券曾與騰訊合作推出“零傭通”。而本來就擁有廣大零售網絡的大型券商，則可以獨立構建網上金融超市或綜合理財平臺，如國泰君安證券的君弘金融商城提供涵蓋“寶”類產品、基金超市、資管理財、銀行理財、私募基金、咨詢服務的全方位理財產品及服務，再如銀河證券網上商城、國信證券國信商城、興業證券優品城等。

3. 組成專家團隊，線下提供個性化產品和服務

眾所周知，大型機構投資者通常都需要自己專屬的投資分析團隊，在合適的時間選擇合適的股票，并在特定的投資情形中進行稅務優化。這些服務通常是互聯網金融超市的標準化產品所無法提供的，因此應當成為券商當前最重視的線下業務。券商可通過專家團隊為客戶提供量身定制的個性化產品和服務，彌補線上金融超市提供的標準化服務的不足。根據中國登記結算中心統計數據，2014年10萬以下資產規模的投資者占85%，其中85%的中小投資者不知道自己有何權利，僅有2%的股民能讀懂上市公司財務報表。因此，對中高凈值客戶而言，通過專家團隊為其提供個性化專業服務很有必要。券商通過提供并購融資、投資銀行、場外市場等業務的投行業務和一些與戰略合作伙伴共同開展的外部服務，與網上的互聯網金融超市一起，共同構筑券商的O2O業務模型。

4. 培養財富管理師，關注構建買方（需求方）的競爭優勢

券商綜合金融服務模型包括供給面和需求面兩個部分。供給面即賣方，指的是通過經紀業務、投資銀行、財富管理、資產管理、資產托管、風險管理、投研服務、場外市場、期貨與衍生品、跨境金融等為客戶提供綜合金融產品和服務；需求面即買方，指的是致力于為私人客戶及機構客戶提供一站式的個性化金融解決方案、財富管理服務。

供給面和需求面具有完全不同的屬性。具體而言，供給面服務公眾關注度較高，法律法規規范較多（99%以上的法律法規規范關注這方面），產品和服務易被復制故難以持續維持競爭優勢。因此，證券公司應重點關注需求面，為客戶提供專屬的、個性化的財富管理服務。這種服務又稱為買方財富管理，即以客戶需求為中心，集中網上、網下的專家團隊進行專業投資分析，為客戶提供現金、信用、保險、投資組合等全方位綜合金融服務，幫助客戶實現財富積累、保固、轉換和轉移的專業化服務。

耿慶武教授特別提出，財富管理應以建立終生客戶群為目標，通過“1→1+N”（即一個客戶由一個財富管理師或者投資顧問對接，但獲得一整套專家團隊提供的服務）形式，實現客戶與財富管理機構利益的同向增長。由于財富管理提供的服務是個性化的專業服務，具有不易被復制、被搶走的特點，因此相比于供給面提供的標準化的產品和服務，基于需求面的服務較易發展，推行差異化經營更具有競爭優勢。國際上已有類似先例，例如加拿大市值最高、資產最大的加拿大皇家銀行金融集團就有諸多成功案例。而在國內，一些券商則通過搭建財富管理資質認證體系培養財富管理人才隊伍，并成立私人銀行、財富俱樂部等形式為高凈值客戶提供投資顧問服務。

三、總結

2014年可以稱之為中國券商互聯網化的元年，這一年可謂“平地起高樓”，各家券商以不同的姿態與互聯網進行合作：有的券商選擇和互聯網平臺合作，例如國金證券與聯合騰訊推出“傭金寶”、華泰證券攜手網易、中山證券聯合金融界；有的則選擇自建平臺，例如國泰君安證券構建綜合金融理財平臺；更有互聯網公司通過并購等方式，獲取券商牌照，野心勃勃地向證券服務業進軍，例如大智慧收購湘財證券、東方財富網收購同信證券。

雖然各家券商都在積極擁抱互聯網，但仍需要關注互聯網券商的兩大痛點。其一，如何保持競爭優勢，提供差異化服務。其二，如何找到更多的盈利點。目前，供給面的領先優勢難以持續、易被復制，需求面仍然是券商開展綜合理財服務、財富管理的重點。而在盈利方面，無論是中山證券的財富合伙人制還是財富證券的網絡投資顧問業務，至今尚無明顯盈利。如何提高盈利，保持競爭優勢仍是券商在開展互聯網業務中亟需解決的問題。